Matemática Financiera aplicada al Negocio Bancario

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Títulos públicos

Leticia Dib

Por Leticia Dib

sábado, 26 de febrero de 2011

Un bono es un título de deuda que obliga al emisor al pago de capital e intereses a un inversor, de acuerdo a un cronograma establecido en las condiciones de emisión.

Como decíamos en la columna anterior un bono es un título de deuda que obliga al emisor al pago de capital e intereses a un inversor, de acuerdo a un cronograma establecido en las condiciones de emisión.

Entonces podemos decir que un bono, es una promesa de pago, donde el emisor toma fondos al comprador del bono.

Las condiciones de emisión de los bonos se fijan en un prospecto que determina todas las obligaciones del emisor estableciendo la base sobre la cual vamos a poder proyectar el flujo de fondos de los títulos para su posterior valuación. En el caso de los títulos públicos nacionales, en la página web del Ministerio de Economía y Finanzas Públicas podemos encontrar un resumen de la estructura financiera de los bonos derivada de sus condiciones de emisión.

Conviene distinguir dos conceptos importantes relacionados con el flujo de fondos de un bono:

  • La corriente de pagos destinada a amortizaciones: es decir la forma de repago del capital donde el emisor del instrumento devolverá el capital invertido al comprador del bono.
  • Los pagos efectuados para cancelar los servicios de renta: se refiere al interés que paga el bono en retribución al capital invertido.

Teniendo en cuenta la forma de amortización se observa que los tipos de emisión más usuales son:

a) Bullet: amortiza 100% al vencimiento por ejemplo BONAR X (vto.2017)

b) De pagos periódicos: donde la amortización se efectúa en varios pagos los que pueden o no coincidir con el pago de intereses, ejemplos Bonos Par y Discount de la deuda argentina reestructurada.

Adicionalmente en el mercado suelen utilizarse diversas variantes para estructurar la devolución del capital. En algunos casos el emisor se reserva el derecho de rescatar parcial o totalmente en forma anticipada el principal (Call Provision), en otros tiene la obligación de hacerlo (Sinking Fund Provision).

En relación a los servicios de intereses se denomina cupón al monto de interés que paga el bono periódicamente. Los intereses se calculan, al igual que en un préstamo, sobre el capital no amortizado, es decir sobre el denominado Valor Residual (VR).

Cupón = Tasa de Cupón x VR

De acuerdo a la forma en que se pagan los intereses encontramos distintos tipos de bonos, los más comunes son:

  • Bono Cupón Cero (Zero coupon bond): Se negocia a descuento, es decir que no paga intereses ni amortizaciones periódicas, cancelando el capital íntegramente al vencimiento. En compensación, su precio es inferior a su valor nominal. Como por ejemplo las Lebacs, que en la subasta efectuada el 1/02/2011 se determinó un precio de $ 96,4923 para la letra a 119 días. Esto significa que se pagan $96,4923 hoy, para recibir $100 dentro de 119días.
  • Con Tasa Fija: El instrumento abona una tasa fija estipulada en el prospecto de emisión. Ejemplo, Bonar 2017
  • Con Tasa Flotante: En el prospecto de emisión se determina una tasa de referencia en base a la cual se devengaran los intereses. En cada período el valor del cupón cambia en función del valor que adopta la tasa de referencia. Adicionalmente se suele agregar a la tasa de referencia un margen (spread) negativo o positivo, por ejemplo Nobac (Badlar + 2,5%)
  • Bonos con interés capitalizable (Accrual Bonds): capitalizan interés hasta su vencimiento, es decir que devengan pero no pagan cupón de renta. Los Bonos Discount capitalizan intereses en forma parcial.
  • Bonos con cupón diferido (Deferred Coupon Bonds): los cupones se pagan luego de un período de diferimiento.
  • Step-up Notes: la tasa de cupón se incrementa a lo largo de la vida del bono. Ejemplo, Bonos Par.

Un aspecto que debe considerarse particularmente al momento del cálculo de los intereses (además de la tasa de interés y del capital remanente) tiene que ver con la forma de determinar el periodo base para su cómputo. Dado que existen distintas modalidades y que no hay ninguna norma general preestablecida, la forma en que serán computados los días para el cálculo debe queda fijada expresamente en las condiciones de emisión. Tengamos en cuenta que la consideración de un período base erróneo implica un flujo de fondos inexacto y por consiguiente una incorrecta valuación. Entre las principales convenciones utilizadas en los mercados se encuentran:
 

  • 30/360: Considera que todos los meses tiene 30 días y por lo tanto el año es de 360 días (PG, Bocones CER, Boden 2007, 2008, 2014, Reestructurados) Para los casos de períodos intermedios se cuentan los días restantes del mes en curso hasta completar 30.
  • Actual/Actual: Toma los días exactos que hay en cada período de interés considerando también los días exactos del año (por ejemplo si es un año bisiesto toma 366)(Boden en u$s)
  • Actual/365: Al igual que la convención anterior cuenta los días exactos del período del cupón pero considera un año de 365(Bogar)
  • Actual/360: similar a la anterior se toma un año de 360 días (USA Treasury Bills)

En la página web del Ministerio de Economía y Finanzas Públicas se pueden encontrar los valores de los cupones corrientes y de los cupones históricos de los títulos.

Valor del Bono según las condiciones de emisión: Valor nominal, residual y técnico

  • El valor nominal de un bono hace referencia al valor total de la deuda emitida, es decir es el valor del capital por el cual se efectuó la emisión y se obliga el emisor originalmente.
  • El valor residual, como se mencionó anteriormente, hace referencia a la porción de capital no amortizado, es decir el saldo de deuda emitida.

Para un bono Bullet, como el Bonar 2017, el valor nominal es igual al residual hasta la fecha de vencimiento. Mientras que en un bono con amortizaciones periódicas, como el Boden 2013, el valor residual va disminuyendo a medida que se producen las cancelaciones de capital de acuerdo a las condiciones de emisión.

Existen también bonos cuyo capital se ajusta por algún índice preestablecido, como el Boden 2014 cuyo capital se ajusta por Coeficiente de Estabilización de Referencia (CER). En ese caso podemos obtener un valor residual “indexado”.

  • El valor técnico: Hace referencia al valor residual más los intereses corridos, que es renta devengada desde el último corte de cupón.

VT= VR + Renta devengada

Los conceptos descriptos anteriormente nos brindan las herramientas necesarias a tener en cuenta para armar el flujo de fondos de los bonos para su posterior valuación.