La brecha de rendimientos es mínima

Mercado, con esperanzas: sin castigo a bonos ley NY

lunes, 30 de junio de 2014

La brecha de rendimientos es mínima con los de legislación local. Podría ampliarse en función de negociaciones.

El Gobierno pagará hoy sin inconvenientes el cupón semestral de intereses del bono Discount emitido bajo ley local, pero no podrá hacer lo mismo con el que se rige por legislación neoyorquina. El fallo que quedó firme del juez Thomas Griesa le impidió a la Argentina cumplir con esta obligación, aún cuando el Gobierno ya había depositado el jueves las divisas en el Bank of New York, que actúa como agente fiduciario.

Pese al incumplimiento en el que incurrirá hoy la Argentina, el mercado se mantuvo sostenido durante casi toda la semana pasada, aunque con muy alta volatilidad. El viernes las cotizaciones de los principales bonos mostraban algo más de preocupación por la falta de definiciones y de señales claras en la negociación con los holdouts. Sin embargo, los precios aún evidencian la confianza de los inversores de que se terminará encontrando alguna resolución. El default, razonan, no le conviene a nadie: ni al Gobierno, que queda más aislado y sin acceso a los mercados, ni a los litigantes que tardarían mucho más tiempo en cobrar.

Pero uno de los datos que más llama la atención es que los bonos emitidos bajo ley local cotizan en niveles muy parecidos a los de legislación neoyorquina, que son específicamente los perjudicados por el fallo de la Justicia estadounidense. Esa brecha se mantiene en menos de 150 puntos básicos (1,5% anual) a favor de los primeros, cuando en otros momentos llegó a ubicarse por encima de los 400 puntos. El hecho de que los bonos con ley neoyorquina tengan precios cercanos a los de ley local (y por ende rendimientos también similares) no parece del todo lógico ante la inminencia del incumplimiento.

Hay dos casos que se pueden comparar:

• El Bonar X (vence en el 2017) se rigen por ley local y tiene un cupón del 7% anual. Cotiza a casi u$s 94 en Wall Street, cerca de sus máximos anual y rinde un 10,2%. El Global 2017, que paga también cupones semestrales y vence en el mismo año tiene un rendimiento algo mayor, del 11,6% anual. El viernes cayó más del 1%, mientras que el Bonar X perdió menos del 0,5%. Puede ser un adelanto de lo que sucedería en las próximas jornadas si las negociaciones no avanzan rápido. El Gobierno ya dijo, y lo demostrará hoy, que continuará pagando los bonos que entraron a los canjes. Sin embargo, no podrá cumplir al menos por el momento con los de legislación neoyorquina. Esta "brecha" de 1,3 punto porcentual a favor del bono local podría (o debería) acentuarse esta semana.

• El Discount, que hoy está en el frente de tormenta, es un caso aún más claro. La serie emitida bajo ley local cobrará hoy su primer cupón completo, la mitad del 8,28% anual. Esto se debe a que en los primeros años tras la reestructuración, parte de esos intereses se fueron capitalizando en el propio título. Se trata de un pago muy atractivo, considerando además que es un bono que cotiza debajo de su valor nominal de u$s 100. El emitido con ley local cayó el viernes un 1,2%, pero el que cotiza con ley Nueva York sufrió insólitamente una merma de sólo el 0,7%. Aún más raro es que el rendimiento de ambos es caso idéntico, como si el mercado no distinguiera por legislación: el local rinde un 10,4% anual en dólares, por encima del 10,2% del que cotiza con ley neoyorquina. Resulta bastante difícil de entender, considerando que un inversor cobrará y otro deberá esperar.

Para las calificadoras de riesgo, sin embargo, no hay diferencias. Sólo distinguen entre bonos emitidos en dólares y los colocados en pesos. Podría darse un hecho insólito: los bonos bajo legislación local que el Gobierno seguirá pagando normalmente también caerían a la calificación de default, ya que la compañía no distingue entre los emitidos bajo ley local o extranjera. Se trata, indudablemente, de una situación cuanto menos curiosa.

Esta decisión de las calificadoras muestra, por otra parte, que no resulta tan sencillo separar lo que sucede con la deuda emitida con legislación Nueva York que lo que sucede con el resto de los títulos, por más que no hayan quedado bajo el alcance de Griesa. Además del Discount, otros títulos emitidos con ley neoyorquina son el Par (vence el 30 de septiembre) y el Global 2017, que apareció en el segundo canje de deuda y cuyo próximo pago se produce el 2 de diciembre próximo.

Históricamente, los bonos bajo ley Nueva York cotizaban por encima de los locales y, por ende, tenían menor rendimiento. Todo esto cambió desde el fallo de Griesa de noviembre de 2012, que condenó a la Argentina a pagarle a los holdouts, estableciendo que debían cobrar al mismo tiempo que los inversores con títulos bajo legislación neoyorquina. Esto generó un castigo e hizo crecer la brecha a un máximo de 400 puntos básicos, especialmente en los primeros meses de 2013. Esta diferencia se fue cerrando sustancialmente y hoy se ubica en niveles mínimos. 

Fuente: Ambito